深评：换血一年后 观致汽车翻身了吗？

  　　 2018年，观致汽车创下历史销量最高点。前三季度，观致销量达到4.81万辆，同比暴增412%。销量暴增的背后，观致汽车可能依旧面临着高达22亿元的巨额亏损。一面是销量暴增，一面是巨额亏损，这一年观致汽车经历了什么？我们一起来看看观致的变化。

  ●《深评问道》是什么？

  　　《深评问道》是汽车之家首个面向行业端用户打造的节目，特约汽车行业资深从业者执笔，独家解析／揭秘行业大事件。除了热闹表象，我们更想向您呈现对事物本质、因果以及未来可能性的探究和思考。

  　　本期行业评论员——田永秋，《汽车海外并购》和《智能电动汽车》创始人，汽车行业资深评论员和分析师，曾先后供职于主机厂、零部件、媒体和咨询公司，专注于汽车行业特别是新能源汽车行业的政策法规、市场趋势、跨国并购以及造车新势力的研究与分析。

  　　★ 从金主宝能到来，观致大换血说起

  　　根据持有观致汽车24%股份的外方小股东Kenon Holdings的三季报，2018年前9个月，观致累计批发销售48100辆汽车，创了观致汽车自成立以来销量最高历史记录。观致销量暴增的超好表现与哀鸿遍野的中国整体乘用车市场形成了鲜明对比。

  　　自宝能2017年12月21日正式入股观致以来，成立十年之久的观致汽车已经正式从原来的奇瑞汽车与量子公司50%∶50%的中外合资公司，正式演变成由宝能、奇瑞和量子三方以51%∶25%∶24%股比关系成立的中-中-外三方合资企业。

  　　从笔者追踪整个并购过程来看，宝能从2017年5月起通过其孙公司杭州城茂投资公司战略投资观致汽车，宝能大体通过先收购股权再增资的方案，通过《投资协议》、《补充修改协议1》、《补充修改协议2》、《补充修改协议3》和《合资协议》的一揽子操作，成为控股观致51%的绝对控股股东。

  　　杭州城茂计划先投资33亿元，从量子手中收购观致25.5%股权，从奇瑞手中收购25.5%观致股权，这样将三方在观致中的股权保持在51%∶24.5%∶24.5%之后，再进行增资。

  　　后随着“双积分政策”出台，形势发生了变化。双积分政策要求“油耗正积分只能在有25%股权关系的关联公司之间转让”，因此三方同意量子多出售0.5%股权给杭州城茂，而奇瑞少出售0.5%股权，这样奇瑞在观致中的股份从24.5%增加到25%，以便更好地应对双积分政策的压力。这就是我们看到的奇瑞国有资产在产权交易二次挂牌的原因。

  　　奇瑞第一次挂牌的时间是2017年7月12日至8月8日，长江产权交易所将芜湖奇瑞汽车投资有限公司持有的观致汽车股权50%中的25.5%挂牌转让，上述原因使得没有企业摘牌。

  　　第二次挂牌的时间则为2017年11月17日，长江产权交易所再次发布观致汽车的股权挂牌转让公告，只不过这次转让的股权是25%，然后杭州城茂直接出手，从奇瑞手中收购了其持有的观致汽车的25%股权。

  　　经过一番折腾，观致从原来奇瑞与量子50%∶50%的合资公司，正式变成了杭州城茂以51%∶25%∶24%的三方合资公司。

  　　2018年7月，中国监管部门批准了观致汽车三方股东继续依照各自相应的股权对观致进行65亿元的再增资计划，这一计划包括了此前奇瑞和量子为观致提供的股东借款所转化成的股权。此后，资金增到与其目前注册资本104亿元持平的程度。

  　　最终结果显示，杭州城茂，占观致24%股权。

  　　2018年4月，三方同意将此前的股东债权转换成公司股权，不必再按投资协议规定增资，因此奇瑞和量子这次实际上相当于自己没怎么掏腰包，仅仅走了个名义上的流水，把出售股份的钱再次投入到观致增资中。

  　　此外，三方合资协议还约定了股权锁定期，奇瑞未来可以根据其IPO的需要，将其所持有的观致股权划转到奇瑞的上市公司；而量子可以在三年内最多转让其所持股份的50%，三年后可以将其所持观致股权全部转让；而宝能对上述股权转让均有优先购买权，在本协议签署完结后两年里，宝能有优先进一步增持观致股权至67%的权利。至此，沸沸扬扬持续了一年半之久的宝能入股观致汽车的大戏，终于尘埃落定。

  　　2017年12月29日，工商注册信息显示，观致汽车法人代表和董事长正式由为陈安宁更换为宝能控股有限公司现任总经理、宝能汽车有限公司现任监事会主席陈琳。随后，宝能方面任命原北汽集团党委常委、北汽集团新技术研究院院长李峰为宝能汽车常务副总裁兼观致汽车CEO。紧接着陈睿、邬学斌、蔡建军等纷纷加盟观致。

  　　★ 销量暴增/单车亏损下降背后，总亏损继续加大

  　　据Kenon的三季报，2018年前9个月观致累计批发4.81万辆，其中一季度批发1.14万辆，二季度批发1.92万辆，三季度批发1.75万辆，三个季度均创了观致汽车自成立以来季度销量的最高历史记录。

  　　特别是二季度1.92万的销量，比2017年同期的三千辆暴增了5.4倍。三季度的1.75万辆也是观致继二季度后的第二高历史记录。

  　　虽然观致认为这是个“巨大的进步”，但在笔者看来，销量暴增最主要的原因除了去年基数较低外，主要还是得多多感谢大金主宝能公司。宝能不光大手笔投资入股了51%股份，还把关联公司的共享出行板块——深圳前海联动云汽车租赁有限公司采购业务一并带给了观致。

  　　根据宝能与观致的协议，宝能的关联公司2017年从观致采购1.5万辆汽车，用于共享出行服务。2018年宝能及其关联公司计划从观致采购9.5万辆汽车，2019年-2020年，宝能每年将从观致采购10万辆汽车。

  　　可以看出，宝能的采购大单是观致汽车销量短期内暴增的最直接原因。这也解释了为什么其新任CEO李峰在2018观致汽车营销年会上敢于宣布“观致汽车今年的销售目标是8万辆”，并且有机会“冲击10万辆，挑战12万”的宏伟目标了。

  　　根据Kenon的三季报，受销量暴增412%的拉动，观致汽车前三季度销售收入也暴增了349%，达到了44.17亿元人民币。而同期销售成本也增加了305%，达到了50.51亿元。

  　　从绝对量上看，和过去三年一样，观致的销售成本始终高于销售收入，这样亏损是必然的。从增长幅度来看，这应该是近年来观致汽车首次实现销售收入增幅高于销售成本增幅，最终结果的导向应该是亏损逐渐减少。

  　　根据笔者的测算，从销售收入与销售成本对比中可以看出，2014年二季度销售收入与销售成本之间相差+1.3万元，属于盈利状态；从2014年三季度起，观致便开始了季度持续亏损的厄运，季度单车亏损幅度从4600元到4.3万元不等，平均季度亏损从2014年的-1.47万元，增加到2015年的-1.51万元，2016年的-2.2万元和2017年的-2.6万元。

  　　2018年前三季度平均季度亏损为1.38万元，较过去三年大幅下降，可以看出自大股东宝能和新的管理团队入主后，亏损幅度的确在缩小，业绩也得到了改善。

  　　受销售运营成本大幅飙升影响，观致三季度亏损增加到了6.21亿元，今年前三季度，观致的总亏损达13.62亿，较去年同期增加了123%。这是观致连续第31个季度亏损，也是2014年正式开始汽车销售以来的连续第16个季度亏损。

  　　从2011年“奇瑞量子”正式更名为观致汽车至今，再到“大金主”正式入主观致的8年时间里，观致汽车先后经历了7亿元、6亿元、15亿元、22亿元、25亿元、19亿元、16亿元和13亿元的亏损，累计亏损达到了124亿元左右。

  　　笔者根据2014-2017年前三季度平均亏损占年度亏损的60%来推断，2018年全年观致的总亏损依然会维持在22亿元左右。

  　　从2016年年报起，观致外方股东Kenon在财报中特意增加一个附件来解释观致的非国际财务准则下。

  　　相比一般企业采用的衡量企业主营业务盈利能力的EBIT。

  　　观致强调EBITDA，无非是说，前几年研发等费用的大额摊销影响了现在的业绩，大家应该剔除掉这些“前人”造成的摊销包袱，来看待现在观致业绩的持续改善。

  　　如果不用调整后的EBITDA来测算，2018年前三季度观致总亏损-13.62亿元，如果用调整后的EBITDA来测算，剔除净财务成本、折旧以及无形资产摊销等因素，则观致2018年前三季度亏损才-5.21亿元，亏损幅度收窄了62%。

  『观致5』

  　　笔者认为，观致通过各种努力扩大销量、降低成本、减少亏损的路径是正确的，应该继续坚持，同时还应该继续保证大客户采购的基础上，下大力气研究和实践各种提升高利润的私人消费的方法和渠道，最终实现实质上的盈利，争论何种会计准则“粉饰”亏损没有太多现实意义。

  　　从资产负债情况来看，截止到2018年9月30日，观致共有总资产122.19亿元，其中流动资产44.53亿元，非流动资产77.66亿元；流动负债46.54亿元，非流动负债37.2亿元。

  　　根据国家企业信用信息公示系统显示，2018年8月9日，江苏省工商行政管理局核准了观致汽车注册资本增加到了169.25亿元。此前观致汽车的注册资本为104.25亿元。由此可见，宝能入主观致+增资的65亿元也已经成为其注册资本的一部分了。

  　　 全文总结：

  　　在大股东宝能到来这一年，观致汽车有钱了，销量也提升了，最重要的是，其单车亏损已较前三年大幅下降。但与此同时，观致仍未能从亏损的泥潭中挣脱出来。在依靠金主宝能背后大客户的同时，观致何时能“驰骋”私人消费者市场，这仍需期待。